241106 Stan Druckenmiller | Podcast | In Good Company | Norges Bank Investment Management

이 영상은 노르웨이 국부펀드 CEO 니콜라이 탕겐(Nicolai Tangen)이 진행하는 팟캐스트 'In Good Company'에 전설적인 투자자 스탠리 드러켄밀러(Stanley Druckenmiller)가 출연하여 현재 시장 상황, 인플레이션, 연준 정책, AI 투자, 그리고 젊은 투자자들을 위한 조언 등에 대해 이야기하는 심도 깊은 대담입니다.1

주요 내용 상세 정리

• 현재 시장 상황 및 데이터 분석:
  • 드러켄밀러는 자신을 거시 투자자로 알려져 있지만, 실제로는 상향식 접근 방식을 통해 거시 경제를 분석한다고 밝힘. 주로 기업들의 의견을 청취하며, 현재 주택 시장을 제외하고는 경제 약세의 뚜렷한 징후는 보이지 않는다고 함. (주택 시장 약세도 매우 높은 가격 수준에서 비롯된 것)
  • 금융 상황을 중요한 지표로 보는데, 연준이 긴축을 시작했을 때보다 더 완화된 상태였으나 최근 4~5주간 (아이러니하게도 연준의 금리 인하 이후) 달러 강세와 금리 상승으로 인해 상당히 긴축되었다고 평가함. 그럼에도 불구하고 여전히 평소보다 완화적인 상태라고 함.
• 인플레이션에 대한 우려:
  • 2021년 인플레이션이 시작된 이후로 1970년대 상황이 재현될 가능성에 대해 계속 고민해왔다고 함. 1~2년 전에는 인플레이션이 진정될 것이라고 확신했고(실제로 맞았음), 경제에 대해서는 비관적이었으나 이는 틀렸다고 인정함.
  • 최근에는 경제 자체보다 향후 인플레이션에 대해 더 우려하는 입장으로 바뀌었다고 밝힘. 1970년대에도 OPEC 사태로 인플레이션이 발생했다가 경기 침체 후 진정되었지만 다시 상승했던 전례를 언급하며, 현재 인플레이션이 다시 고개를 들 가능성을 경계하고 있다고 함.
  • 연준이 너무 일찍 승리를 선언했다고 생각하며, 신용 스프레드 축소, 금값 사상 최고치, 주식 시장 활황, 뚜렷한 경제 약세 부재 상황에서의 50bp 금리 인하는 인플레이션 재점화 가능성에 대한 우려를 키운다고 지적함.
• 인플레이션 재점화 요인:
  • 이미 언급한 완화적인 금융 상황으로의 전환을 주요 요인으로 꼽음.
  • 만약 트럼프가 당선된다면, 규제 완화를 갈망하는 기업들의 '애니멀 스피릿'이 촉발되고, 관세 부과는 인플레이션을 자극할 수 있으며, 이민 감소는 노동 시장을 통해 인플레이션 없는 성장을 저해할 수 있다고 분석함.
• 연준의 금리 인하 배경에 대한 견해:
  • 파월 의장이 정치적인 이유로 금리를 인하한다고는 생각하지 않지만, '소프트 랜딩'과 자신의 업적에 집착하고 있다고 비판함. 다른 경제학자들과 언론의 압력도 작용하고 있다고 봄.
  • 연준의 역할은 1970년대, 금융위기, 최근의 인플레이션과 같은 큰 실수를 피하는 것이지, 단기적인 고용 극대화를 위한 미세 조정이나 소프트 랜딩에 집착하는 것이 아니라고 강조함. 현재의 랜딩 상황 자체가 연준이 인플레이션을 2%에서 9%까지 방치했기 때문에 발생한 것이라고 지적함.
• 선제적 안내(Forward Guidance)의 문제점:
  • 선제적 안내는 연준의 선택권을 제한하는 큰 문제라고 비판함. (짐 그랜트의 말을 인용하며 "데이터 의존적이 아니라 선제적 안내 의존적")
  • 시장 참여자로서 틀렸을 때 빠르게 입장을 바꾸는 것이 중요하지만, 연준은 입장을 바꾸면 신뢰를 잃는다고 생각하여 유연성을 상실한다고 지적함.
• 재정 적자 문제:
  • 단기적으로는 시장 참여자로서 크게 신경 쓰지 않지만, 미국 시민으로서는 매우 우려하는 문제라고 밝힘. GDP 대비 부채 비율이 영원히 증가할 수는 없으며 언젠가는 심판의 날이 올 것이라고 경고함.
  • 미국이 기축 통화국이기 때문에 영국과 같은 다른 나라들보다 더 과감한 재정 정책을 펼 수 있었지만(리즈 트러스 사태에 빗대어 '리즈 트러스 당하지 않았다'고 표현), 완전 고용 상태에서 GDP의 7%에 달하는 재정 적자를 기록하는 것은 지속 불가능하다고 함.
  • 코로나19 시기 가계와 기업이 부채를 장기화/저금리화하면서 아직 큰 문제가 터지지 않았지만, 25~26년에 부채 만기가 돌아오면 문제가 발생할 가능성이 있다고 예측함.
• '트러스 모멘트' 발생 가능성:
  • 국채 입찰 실패, 연준의 예상과 달리 인플레이션이 재상승하여 금리를 다시 인상해야 하는 상황 등이 발생하면 시장의 신뢰가 갑자기 무너지는 '트러스 모멘트'가 올 수 있다고 경고함. 연준이 선제적 안내를 통해 금리 인하를 예고한 상황에서 금리 인상은 특히 위험할 수 있다고 지적함.
  • 언제 발생할지는 알 수 없지만(6개월 또는 6년 후), 국채 입찰 실패가 가장 가능성 있는 시나리오라고 봄.
• 금리 상단 가능성:
  • 현재 10년물 국채 금리가 약 4.5%인데, 명목 GDP 성장률 수준까지 상승할 수 있다고 봄. 만약 인플레이션이 4~4.5%로 다시 오르고 실질 성장률이 2.5~3%라면 10년물 금리는 6~7%까지 갈 수 있다고 예상함. (1970년대에도 유사한 상황 발생)
  • 현재 채권 공매도 포지션을 가지고 있으며, 연준의 금리 인하 직후 포지션을 잡아 비교적 순조롭게 수익을 내고 있다고 밝힘. 하지만 아직 확신이 강하지 않아 포지션 규모는 크지 않다고 함. (NAV의 25% 수준)
• 주식 시장의 편협한 주도주 현상:
  • 현재 소수의 주식이 시장을 이끄는 현상은 과거에도 좋지 않은 징후였지만, 작년 4월보다는 다소 확산된 모습(금융주 강세 등)을 보이고 있다고 분석함.
  • 약세장은 항상 주도주 폭이 좁아지는 현상으로 시작되었으며, 현재 그러한 필요조건이 충족되기 시작하는 초기 단계로 '노란불'이지 '빨간불'은 아니라고 평가함.
• 기술주와 AI 붐:
  • AI 붐은 꺾이지 않고 있으며, 민간 기업들은 경쟁에서 뒤처지지 않기 위해 AI 투자를 생존의 문제로 인식하고 있다고 함. 하이퍼스케일러(대형 클라우드 기업)들의 AI 투자 수요도 지속되고 있음.
  • 기술주 주가는 매우 높은 수준(예: 애플 PER 25~30배)이지만, 현재 기술주에 대한 큰 포지션은 없다고 함. (매수도 매도도 아님)
  • AI 트렌드를 일찍 발견한 계기는 젊고 유능한 애널리스트들 덕분이었다고 함. 스탠퍼드, MIT 공대 졸업생들이 암호화폐에서 AI로 관심을 옮기는 것을 보고, 엔비디아(당시에는 게임 회사로만 알고 있었음)에 상당 규모를 투자했고, 한 달 후 챗GPT가 등장한 것은 순전히 운이었다고 솔직하게 말함.
  • AI 투자는 엔비디아, 마이크로소프트와 같은 '곡괭이와 삽(picks and shovels)' 기업에서 시작했지만, 현재는 모델 개발 기업들이 막대한 자본을 투입하고 있어 투자 대상을 고민 중이라고 함. AI 자체는 매우 유망하지만, 어떤 기업이 최종 승자가 될지는 불확실하며, 인터넷 초창기에 페이스북이나 우버를 예상하지 못했듯이 예상치 못한 새로운 애플리케이션이 등장할 것이라고 기대함.
• 비만 치료제 투자:
  • 비만 치료제 투자는 쉬운 결정이었다고 함. 미국인들이 힘들이지 않고 살을 빼는 방법에 열광하며, 약을 끊으면 다시 살이 찐다는 점(지속적인 수요 발생)을 파악하고 투자했다고 함.
  • 엔비디아와 일라이 릴리 모두 좋은 수익을 냈지만, 너무 일찍 매도했다고 아쉬움을 표함. (엔비디아는 주가 800~900달러, 릴리는 700달러 후반에 매도)
• '선매수 후분석' 투자 철학:2
  • 조지 소로스는 이를 '투자하고 조사하라(invest and then investigate)'고 불렀으며, 자신도 이와 유사하게 좋은 콘셉트를 발견하면 일단 의미 있는 규모(하지만 치명적이지는 않은)로 매수한 뒤 심층 분석을 진행한다고 함.
  • 시장은 빠르고 효율적이며, 분석에 너무 많은 시간을 쏟으면 기회를 놓치고 심리적으로 위축될 수 있기 때문이라고 설명함. 분석 후 실수라고 판단되면 매도하고, 그렇지 않으면 추가 매수한다고 함.
• 패턴 인식과 직관의 중요성:
  • 젊은 시절 분석 능력이 부족했을 때 차트와 직관에 많이 의존했으며, 이는 성공적인 투자에 도움이 되었다고 함. 중요한 것은 현재 상황이 아니라 18~24개월 후의 상황을 예측하고, 그것이 현재 가격에 반영되어 있는지를 판단하는 것이라고 강조함. 투자자들이 저지르는 가장 큰 실수는 현재에 투자하는 것이라고 지적함.
• 조지 소로스와의 초기 관계 및 신뢰 구축:
  • 소로스 펀드 합류 초기에는 역할이 불분명하여 어려움을 겪었으며, 한때 사임 의사를 밝히기도 했다고 함. 이후 소로스가 동유럽으로 떠나 있는 동안 베를린 장벽 붕괴라는 역사적 사건이 발생했고, 이때 도이체마르크 가치 상승에 크게 베팅하여 성공하면서 소로스의 신뢰를 얻었다고 함.
• 동료들의 직관에 대한 신뢰:
  • 현재 함께 일하는 동료들은 자신보다 분석 능력이 훨씬 뛰어나며, 그들의 직관도 발전하고 있다고 평가함. 현재 자신의 회사 주식 운용팀의 재능에 대해 45년 경력 중 가장 낙관적이라고 말함.
• 너무 일찍 매도하는 경향?:
  • 일반적으로 일찍 매도하는 편은 아니지만, 엔비디아의 경우 2조 달러 시가총액을 넘어서자 너무 과도하다고 판단하여 매도했다고 함. (이후 더 상승했지만 후회하지 않으며, 더 높은 가격에 재매수할 의향도 있다고 함)
  • 기술적 분석가로서 보통 주가 상투(상승세가 둔화되고 횡보하는 구간)를 기다리지만, 엔비디아는 상투 없이 계속 상승했다고 함. 반도체 산업은 주기적이라는 과거 경험에 비추어 판단했다고 설명함.
• 단 한 해도 손실을 기록하지 않은 비결:
  • 특별한 이유는 없으며, 운도 따랐다고 겸손하게 말함. 투자자들이 좋아하고, 큰 손실이 없으면 스트레스가 적다는 장점이 있다고 함. (연중에는 상당한 손실을 본 적도 있다고 덧붙임)
• 손실에 대한 반응과 경쟁심:
  • 손실을 보면 불안하고 화가 나며, 이는 자신의 돈으로만 투자할 때도 마찬가지라고 함. 매우 경쟁적인 성격이며, 이것이 좋은 성과를 내는 이유 중 하나일 수 있지만 개인적으로는 선호하지 않는다고 함.
  • 경쟁 상대는 '기회의 집합(opportunity set)'이며, 좋은 기회를 놓쳤다고 생각하면 스스로에게 실망한다고 함.
• 손실 종목을 빠르게 매도하는 비결:
  • 주식을 매수한 이유가 더 이상 유효하지 않다면 매수 가격에 상관없이 매도하며, 감정은 전혀 개입되지 않는다고 함. (소로스도 마찬가지였다고 함)
  • 수십 년간 성공적인 경험을 쌓으면 손실을 감수하고 처음부터 다시 시작하는 것에 대한 자신감이 생긴다고 함.
• 성공 비결: 비감정적 판단, 열린 마음, 집중 투자, 자산 다변화:
  • 자신의 성공 비결 중 하나는 감정에 휘둘리지 않는 판단력, 열린 마음과 겸손함(틀렸을 때 바꿀 수 있는 유연성), 그리고 소수의 핵심 아이디어에 집중하는 것이라고 함.
  • 또한, 주식 외에 채권, 통화 등 다양한 자산군에 투자할 수 있었던 것이 큰 도움이 되었다고 함. 특히 약세장에서는 주식 대신 채권이나 통화 시장에서 기회를 찾을 수 있어 규율을 지키는 데 도움이 되었다고 설명함.
• 파운드화 공매도 사례 (조지 소로스와의 협업):
  • 1992년 영국 파운드화 공매도 당시의 긴박했던 상황을 자세히 설명함. 당시 독일 통일로 인해 독일 경제는 호황이었고 긴축 통화정책이 필요했지만, 영국 경제는 침체되어 완화 정책이 필요한 상황이었음. 두 통화가 유럽 환율 메커니즘(ERM)에 의해 고정되어 있었는데, 이것이 부적절하다고 판단함.
  • 처음에는 펀드 자산의 20~25% 규모로 파운드화 공매도 포지션을 잡았으나, 분데스방크 총재가 파이낸셜 타임스에 두 통화의 연계가 더 이상 불가능하다는 취지의 글을 기고한 것을 보고 포지션을 100%까지 확대하기로 결정함.
  • 이를 소로스에게 보고하자, 그는 "이런 일방적인 베팅 기회는 매우 드물다. 100%가 아니라 펀드 자산의 200%를 투자해야 한다"고 말했다고 함. (실제로는 200%까지 도달하지 못했지만, 그의 사고방식을 보여주는 일화)
  • 이후 시장 참여자들이 드러켄밀러의 움직임을 감지하고 매도에 동참하면서 파운드화 가치가 폭락했고, 영국은 금리를 인상하며 방어하려 했지만 결국 ERM을 탈퇴했다고 함.
  • 파운드화 폭락 이후에는 영국 국채와 주식을 매수하는 등 연쇄적인 투자 기회를 포착했다고 함. 소로스로부터 배운 가장 중요한 점은 "확신이 있을 때는 포지션 규모가 아무리 커도 부족하다"는 것이었다고 재차 강조함.
• 스웨덴 크로나 및 태국 바트화 공격:
  • 스웨덴 크로나 공매도 역시 도이체마르크 강세에 따른 유사한 맥락에서 이루어졌다고 함.
  • 태국 바트화 공격에 대해서는 세바스찬 말라비의 저서 '신보다 많은 돈(More Money Than God)'에 자세히 나와 있다고 언급함.
• 놓친 투자 기회에 대한 후회:
  • 인플레이션을 매우 일찍 예측하고 2021년 봄 월스트리트저널에 기고까지 했음에도, 미 국채 2년물 금리가 15bp에서 150bp로 상승했을 때 대부분의 공매도 포지션을 정리한 것을 깊이 후회한다고 밝힘. (이후 500bp까지 상승)
• 기계 vs. 인간 투자:
  • 기계가 인간 투자자를 완전히 대체할 수는 없지만, '부조종사'로서 인간과 기계의 조합이 순수 인간 투자자보다 뛰어날 수 있다고 봄. (체스 챔피언 카스파로프가 기계를 훈련에 활용했던 사례 언급)
  • 순수 기계도 규율 있는 프로세스를 통해 수익을 낼 수 있겠지만, AI 등을 활용하는 직관적인 투자자가 결국 최고의 투자자가 될 것이라고 예상함.
• 2000년 IT 버블 붕괴 당시의 경험과 안식년:
  • 1999년 봄 인터넷 주식 공매도로 큰 손실을 보았으나, 이후 기술주 강세장에 편승하여 연간 42%의 수익률을 기록했다고 함.
  • 2000년 초 기술주를 모두 매도했으나, 시장이 계속 상승하자 감정적으로 다시 매수하여 큰 손실을 입었고, 결국 퀀텀 펀드와 듀케인 캐피털 운용을 모두 그만두고 안식년을 가졌다고 함. (당시 퀀텀 펀드와 듀케인은 각각 17% 손실 기록)
  • 4개월간 시장과 완전히 단절된 후 복귀했을 때, S&P 지수는 거의 회복되었지만 달러 강세, 금리 상승, 유가 상승이라는 악재가 겹쳐 있었고, 고객인 중소기업들의 실적도 매우 나빴다고 함.
  • 이를 바탕으로 미 국채에 대규모 투자를 감행했고, 고어-부시 대선 논란 등으로 시장이 급락하면서 4분기에만 40%의 수익을 올려 연간 손실을 만회하고 오히려 큰 수익을 기록했다고 함.
  • 이 경험을 통해, 시장에서 벗어나 맑은 정신으로 새로운 증거를 바라보는 것의 중요성을 깨달았다고 강조함.
• 일상생활과 투자에 대한 열정:
  • 매일 새벽 4시에 일어나 블룸버그 단말기를 확인하고 주요 경제지를 읽으며 하루를 시작하며, 저녁 8시 반이나 9시경 일본 시장을 확인하고 잠자리에 든다고 함.
  • 장모가 자신을 '백치 천재(idiot savant)'라고 농담처럼 말했지만, 스스로도 투자 외에는 잘하는 것이 없다고 인정하며, 투자를 통해 젊고 똑똑한 사람들과 교류하고 끊임없이 배우는 것을 즐긴다고 함. 71세인 현재도 죽을 때까지 투자를 계속할 생각이라고 밝힘.
• 젊은 투자자들을 위한 조언:
  • 돈을 벌기 위해서라면 다른 분야를 찾는 것이 좋다고 조언함. 자신처럼 게임 자체를 사랑하고 열정을 가진 사람들을 이기기 어렵기 때문이라고 함.
  • 하지만 열정이 있다면 MBA를 따기보다는 훌륭한 멘토를 찾아 끈질기게 배우고, 지식 기반을 계속 확장하라고 조언함.
  • 애널리스트와 포트폴리오 매니저의 역량은 다르므로, 분석을 좋아한다고 해서 반드시 포트폴리오 매니저가 되어야 하는 것은 아니라고 함. (결정에 맞지 않는 사람이 포트폴리오 매니저가 되어 인생을 망치는 경우를 많이 봤다고 함)

이 대담을 통해 스탠리 드러켄밀러는 수십 년간 시장을 경험하며 쌓아온 깊이 있는 통찰과 함께, 끊임없이 변화하는 시장 환경에 대한 유연한 사고방식, 그리고 투자에 대한 변함없는 열정을 보여줍니다. 특히 그의 성공과 실패 경험담, 그리고 젊은 투자자들을 위한 진솔한 조언은 많은 이들에게 귀감이 될 것입니다.