개요
The Investor's Podcast(진행자 William Green)가 오크트리 캐피털 회장 하워드 막스를 다시 초대해 진행한 인터뷰. 오크트리 창립 30주년(자산운용 규모 약 2,180억 달러, 임직원 4,400명 이상)과 막스의 투자 메모 35주년을 기념해, 구독자 30만 명이 넘는 메모 활동을 정리한 베스트 메모 45편 무료 디지털 컴필레이션(검색 가능) 발간을 계기로 대담이 이뤄졌다. 손실 회피 철학의 기원부터 리스크 성향 설정, 매크로 콜의 조건, 데이비드 스웬슨의 관료주의 경고, 브루스 카시와의 파트너십, 전문화 전략, 현재 AI 붐에 대한 평가까지 폭넓게 다뤘다.
핵심 내용
손실 회피 철학의 기원 — 1990년 미니애폴리스 저녁 식사
- 제너럴밀스 연기금 사례: 데이비드 반 벤스코텐이 14년간 운용한 주식 포트폴리오는 백분위 27-47 사이(항상 2분위)에 머물렀지만, 누적 성과는 전체 4분위에 불과
- 평균의 함정: 산술적으로는 37분위가 기대되나 실제 4분위인 이유는 대다수 투자자가 큰 손실 한 번으로 기록 전체를 망치기 때문
- 첫 메모 탄생: 이 경험을 바탕으로 1990년 첫 메모 "The Route to Performance" 작성, 오크트리 창립(1995) 이후 "손실을 피하면 승자는 알아서 따라온다"를 모토로 채택
채권 투자의 '부정적 예술'
- 그레이엄·도드 1940년판: 채권 투자를 "부정적 예술(negative art)"로 표현한 대목을 세스 클라먼 요청으로 개정 작업하며 재발견
- 비유의 핵심: 100개의 8% 채권 중 90개가 상환되고 10개가 부도난다면, 상환되는 90개 중 어느 것을 사도 수익률은 동일하므로 유일한 과제는 부도날 10개를 걸러내는 것
- 의미 확장: 하이일드 채권(1978년 시작), 부실채권(1988년), 신흥국 주식(1998년) 등 새 사업에서도 "승자를 못 찾더라도 패자만 제거하면 된다"는 리스크 중심 사고를 유지
테니스 비유 — 프로와 아마추어의 차이
- 찰리 엘리스의 1975년 논문: "패자의 게임(The Loser's Game)"에서 프로는 위너를 쳐야 이기지만, 아마추어는 실수(unforced error)만 피해도 상대가 먼저 무너져 이긴다는 구도 설명, 인터뷰 전날 우연히 엘리스와 점심을 함께했다고 언급
- "What's Your Game Plan"(2003) 메모: 테니스·야구 최고 선수들의 사례를 들어, 자기 능력 안에서 플레이하는 것과 결정적 순간의 공격성이 공존해야 한다는 논지
- 투자에 적용: 투자는 통제력이 낮고 불확실성이 커서 프로 테니스보다 아마추어 테니스에 가까움, 위너를 노리다 오히려 "실려 나갈(carried out)" 위험
- 결론: 승부수보다 일관성과 안정적 실력 발휘가 더 우월한 전략
붕괴한 펀드들의 교훈 — LTCM과 아마란스
- 마크 트웨인 인용: "곤경에 빠지는 건 모르는 것 때문이 아니라, 확실히 안다고 믿었던 게 틀렸을 때다"
- 레버리지의 함정: LTCM은 자기 모델이 완벽하다 믿고 미미한 수익률을 대규모 차입으로 증폭, 손실도 동시에 증폭되며 파산
- 아마란스 사례("Pigeed" 메모): 변동성 자산은 폭풍을 견딜 자금 여력이 있을 때만 투자 가능, 인출·마진콜 압박이 있으면 작은 변동성도 치명적
생존의 조건 — 평균이 아니라 매일 살아남기
- 평균 수심의 함정: "평균 수심 5피트인 개울을 건너다 키 6피트인 사람이 익사했다"는 비유로, 평균적 생존은 의미 없고 매일·매 순간 생존해야 한다는 점 강조
- 양자택일 구조: 상황이 좋을 때 수익을 극대화하는 전략과 상황이 나쁠 때 손실을 최소화하는 전략은 동시에 취할 수 없음
- "더 적은 패자 혹은 더 많은 승자" 메모: 초과 수익을 얻으려면 상승 종목을 더 많이 갖거나 하락 종목을 덜 갖거나 둘 중 하나를 선택해야 하며, 둘 다 잘하는 사람은 극소수
윌리엄 그린의 고민과 "돈 피들" 조언
- 진행자의 개인적 고백: 최근 16년간 좋은 성과를 낸 뒤 "50%를 반납하고 싶지 않다"는 불안을 느꼈다고 고백
- 닉 슬립의 조언: 몇 주 전 저녁 식사에서 닉 슬립이 "만지작거리지 마라(Don't fiddle)"고 조언, 50% 하락해도 그냥 더 사면 된다는 입장
- 막스의 반응: 닉의 태도는 다소 이상주의적이라 평가하며, 자주는 아니지만("50년 중 5번" 수준으로) 좀 더 공격적이거나 방어적으로 움직일 만한 기회가 실제로 존재한다고 반박
- 정답 없음의 원칙: 오늘 논의한 모든 질문에 정답은 없고 범위와 선택지만 있을 뿐, 매일 거래하는 극단과 절대 거래하지 않는 극단 사이 어딘가가 개인의 몫
리스크 성향 설정 — 스피드미터 비유
- 자산배분 메모(2024): "Ruminating on Asset Allocation"에서 공격성과 방어성, 자본 증식과 자본 보전 사이 원하는 균형을 잡고 그 기준점을 중심으로 재조정하는 방법론을 제시
- "Calibrating" 메모(약 8년 전): 0(무위험)-100(최대 위험) 사이 자동차 속도계처럼 개인·기관마다 평상시 적정 리스크 위치를 정해야 한다고 제안
- 결정 요인: 나이, 자산, 소득, 자산 대비 소득 비율, 부양가족 수, 목표 수준, 은퇴 근접도, 그리고 심리적 강단(intestinal fortitude)
- 두 단계 질문: 우선 평상시 기본 리스크 포지션(예: 85)을 정하고, 이후 시장 상황에 따라 그 포지션을 시점별로 조정할지 결정
개입 타이밍 — "가만히 앉아 있어라"의 한계
- "Selling Out" 메모: "가만히 있지 말고 뭐라도 해라"는 옛말을 "뭐라도 하지 말고 가만히 앉아 있어라"로 뒤집어 표현
- "What Really Matters" 메모: 대부분의 시간엔 포트폴리오에 손대지 말아야 한다는 취지, 피델리티 고객 중 최고 수익률 계좌가 '사망한 계좌들'이었다는(검증 안 된 일화성) 연구 언급, 정작 반응은 가장 적었던 메모 중 하나였다고 회고
- 과잉매매의 역효과: 흥분할 때 고점 매수, 우울할 때 저점 매도하는 패턴은 명백한 역행동, 매수 후 보유가 대체로 우월
- 예외적 개입: 능력과 기질이 되는 투자자는 시장이 과열되거나 지나치게 위축될 때 가끔 반대로 움직일 필요, 다만 아들 앤드루의 지적대로 "50년 중 5번"에 불과할 만큼 드묾
다섯 번의 매크로 콜 — '온도 재기'
- 다섯 시점: 2000년(닷컴), 2004-07년, 2008년, 2012년, 2020년, 모두 최근 25년에 집중되어 30년의 경험 후에야 확신을 가질 수 있었다는 점 강조
- "온도 재기"의 정의: 예측이 아니라 주변 사람들의 행동 관찰, 버핏의 "타인이 신중함을 버릴수록 우리는 더 신중해야 한다"는 원칙과 연결
- 핵심 근거: "우리는 앞으로 어디로 갈지 절대 알 수 없다. 그러나 지금 우리가 어디에 있는지는 반드시 알아야 한다" — 가격·밸류에이션이 과열됐는지, 리스크가 무시되고 있는지가 확률적 판단의 근거
- 확률의 한계: 확신이 있어도 80/20을 넘는다고 보지 않으며, 56년 경력을 주말까지 합쳐 약 2만 근무일로 환산해 매 4일마다 콜을 냈다면(약 5,000번) 승률은 50/50에 그쳤을 것이라 자평
데이비드 스웬슨의 역설과 관료주의 회피
- 스웬슨의 역설 인용: 《Pioneering Portfolio Management》에서 "적극적 운용 전략은 기관에게 비기관적 행동을 요구하며, 이는 소수만이 풀어낼 수 있는 역설을 만든다. 비관행적 투자 프로필을 구축·유지하려면 관행적 시각에서 명백히 무모해 보이는, 불편할 만큼 특이한(idiosyncratic) 포트폴리오를 받아들여야 한다"는 대목을 인용
- 아버지의 농담: "결혼은 제도(institution) 안에서 사는 걸 좋아하는 사람에게 훌륭한 제도다"라는 아버지 말을 인용하며 자신은 그런 사람이 아니라고 밝힘
- 시티뱅크 시절 교훈: 29세에 리서치 디렉터로 5개 위원회(주당 최소 16시간 회의)에 배정된 경험, "제도적 제약(institutional constraints)" 때문에 인사·보상조차 마음대로 못 하는 구조를 체득
- "Dare to Be Great" 메모(2005년경): 관료주의와 위원회 문화를 겨냥한 격문 성격의 메모, "위대한 투자와 관료주의는 상극"이라는 결론
- 특이성의 본질: 특이한 통찰이 가치 있는 이유는 다른 모두가 반대로 하고 있기 때문 — 그런 통찰을 10명 위원회의 다수결로 통과시키는 것은 사실상 불가능
관료주의를 넘어선 실행 — 리먼 사태
- 2008년 리먼 파산 직후: 사상 최대 규모(약 100억 달러) 부실채권 펀드를 미리 조성해둔 상태에서, 브루스 카시가 15주간 주당 평균 4.5억 달러(1분기 70억 달러)를 투입
- 핵심 조건: 위기 국면에서는 자금 모집이 불가능하므로 사전에 자금을 조성해두는 것이 결정적, 위원회 승인 절차였다면 실행 불가능했을 결정
- 주변의 시선: 신문 기자인 지인이 "무슨 짓이냐, 완전히 미쳤다"고 반응할 정도로 당시 매입은 이례적이고 불편한 결정이었다고 회고
브루스 카시와의 파트너십
- 출발점: 막스가 TCW에 재직하던 1987년, 변호사 출신 카시가 접근 — 카시는 이전에 LA 최대 자선가 중 한 명인 일라이 브로드(Eli Broad)를 위해 투자 업무를 수행한 경력 보유
- 1988년 부실채권 펀드 결성: 1차 클로징 6,500만 달러, 2차 클로징 포함 총 9,600만 달러 — 주류 금융기관 최초 사례 중 하나
- 역할 분담: 카시는 체스 플레이어처럼 분석적이고 몇 수 앞을 내다보는 저자세 실행가, 막스 본인은 철학과 메모를 담당
- 버핏-멍거 관계에 비유: 최근 버핏이 은퇴 서한에서 멍거를 "보호적인 형(big brother)", 자신을 "6살 어린 실행자"로 표현한 대목을 인용, "서로에게 '내가 그럴 줄 알았다'는 말을 한 적이 없다"는 점이 성공적 파트너십의 핵심
- 37-38년째 파트너십: 가족 관계·우정 다음으로 인생에서 가장 빛나는 관계 중 하나로 평가
전문화와 비효율 시장에서의 우위
- 지식 우위의 필요성: "똑똑함"이나 "좋은 학교" 정도로는 경쟁 우위가 되지 않으며, 반드시 지식 우위(더 나은 접근법, 더 나은 데이터 해석, 비효율 시장 진입)가 있어야 함
- 풋볼 동전 던지기 비유: 1969년 시카고대 졸업 직후, 어느 북메이커가 "경기 시작 동전 던지기 승자를 맞히면 돈을 벌 수 있다"며 박사 15명과 크레이 슈퍼컴퓨터를 제공하겠다고 가정 — 공정한 동전이면 아무리 자원을 투입해도 우위가 없다는 논리로 효율적 시장을 설명
- 조엘 그린블랫·빌 루안의 사례: 진행자는 그린블랫이 스페셜 시추에이션 전문화로 초기에 부를 쌓았고, 빌 루안이 "7-8개의 좋은 아이디어를 최대한 깊이 아는 데 집중했다"고 말한 사례를 들어 좁고 비효율적인 영역에 집중하는 전략의 공통점을 지적
- 1978년 하이일드 채권 진입: 시티뱅크 채권부서장으로부터 "캘리포니아에 밀컨(Milken)이라는 사람이 하이일드 채권이라는 걸 다룬다는데 무엇인지 알아봐 달라"는 전화를 받은 것이 계기, 당시 "정크본드"로 불리며 아무도 손대지 않던 자산군
- 공공 연기금 고객 확보까지 18년: 평판·정치적 이유로 기피됐던 자산군이었기에 오히려 저평가 기회가 컸다는 논리
- 니프티50 반례: 1969년 모두가 "최고의 주식"이라 믿었던 니프티50을 5년 보유 시 자산의 약 95% 손실 — 모두가 위대하다고 믿는 자산에서 저가 매수 기회를 기대하기 어려움
예측 불가능한 사건 대비 — 사이클 인식
- "두 부류의 손실자": 아무것도 모르는 사람과 모든 것을 안다고 믿는 사람, 막스는 둘 다 아니길 지향
- 'Mastering the Market Cycle'(2018) 핵심: 미래는 예측 불가하지만 사이클상 현재 위치에 따라 시장의 '경향'은 가늠 가능
- 판단 지표: 가격·밸류에이션 수준, 리스크가 무시되는 정도, 투자자의 낙관·비관 강도 — 예측이 아니라 관찰에 기반
- 부제의 의미: 원제보다 부제 "확률을 내 편으로(Getting the Odds on Your Side)"를 더 선호, 확률이 유리해도 1-3년 손실이 날 수 있다는 한계도 인정
승률을 내 편으로 — 테드 윌리엄스의 스트라이크존
- 버핏의 야구 비유: 좋은 공을 기다려야 한다는 원칙, 테드 윌리엄스는 스트라이크존을 18개 구역으로 나눠 구역별 타율을 분석해 좋은 공만 골라 침
- 투자와 야구의 차이: 야구는 스트라이크 3개면 아웃이지만 투자는 계속 기다릴 수 있음(다만 전문 운용역은 장기간 관망 시 해고 위험 존재, 버핏은 해고 걱정 없는 특권을 누렸다는 언급)
- 패턴 인식의 힘: 오래 살고 관찰을 축적하면 "이건 그때 그 패턴이다"라고 알아채는 능력이 생기며, 이는 찰리 멍거가 말한 '멘탈 모델의 격자(latticework)'와 연결
자기기만 경계 — 피터 번스타인과 철학자의 경고
- 피터 번스타인 인용: "시장은 그리 순응적인 기계가 아니다. 당신이 필요하다고, 원한다고 해서 높은 수익을 내주지 않는다" — 컴필레이션이 검색 가능해 정확한 원문을 언제든 찾을 수 있다고 소개
- 찰리 멍거가 즐겨 인용한 철학자 데아스티네스의 말: "인간은 자신이 바라는 것을 믿는다"는 경구를 들며 이런 자기기만이 투자에 해롭다고 지적
- 수수료 기반 브로커의 함정: "항상 살 만한 좋은 것이 있다"고 믿고 매일 고객을 위해 매매해 수수료를 챙기는 브로커의 예시로, 실제로는 살 게 없는 날이 존재함을 받아들이고 성숙하게 인내해야 한다고 강조
- 불장을 올릴 때: 항상 투자 상태를 유지하되, 확률이 유리해지는 "황금의 순간"에만 공격성을 높이는 것이 올바른 태도
찰리 멍거에게 배운 것
- 철학적 유산: "담배꽁초 줍기를 그만두고 좋은 회사를 적당한 가격에 사라"는 조언이 버핏·버크셔의 방향을 전환시킨 핵심
- 성격적 특징: 매우 박식하고 직설적이며 정치적 올바름과 거리가 멀었으나 근본은 선하고 예의 바른 사람으로 묘사
- 명언 인용: "쉬운 게 아니다. 쉽다고 생각하는 사람은 멍청한 것"(사석에서), 전기 제목 "Damn Right"도 이런 성향을 반영
현재 AI 붐 vs 과거 버블 비교
- "The Calculus of Value"(8월) 메모: 시장이 "고평가 단계(elevated)"에서 "우려스러운 단계(worrisome)"로 이동했다고 진단
- 닷컴 버블과의 유사성: 신기술(인터넷)이 세상을 바꿀 것이라는 확신이 실제로 대체로 실현됐다는 점에서 서브프라임(금융 발명품)이나 니프티50(기존 우량주)보다 AI 붐과 더 유사
- 차이점: 닷컴 시기엔 전자상거래처럼 "어떻게 세상이 바뀔지"에 대한 비교적 명확한 그림이 있었으나, AI는 "강력한 힘"이라는 인식은 있어도 수익화 경로가 불투명
- 역사적 패턴: 버블은 항상 '새로운 것' 주변에서 발생 — 1969년 성장주, 2006년 서브프라임, 1999년 인터넷, 1720년 남해회사, 1637년 튤립 — 상상력이 검증되지 않은 새 영역일수록 과열되기 쉬움
- 프로세이크 산업의 면역: 종이·목재 주식에는 버블이 생기지 않는데, 필요량이 얼마인지 뻔히 계산 가능해 상상력이 뻗어나갈 여지가 없기 때문
- 에드워드 챈슬러와의 대화 인용: 2000년 버블 당시 챈슬러의 저서 《Devil Take the Hindmost》가 자신에게 큰 영향을 줬다고 언급하며, "AI는 세상을 바꿀 것"과 "지금 AI에 투자되는 회사 대부분은 무가치해질 것"이라는 두 명제는 동시에 참일 수 있다고 정리
AI 시대 투자자가 피해야 할 실수
- CNN 광고 사례: 여행 중 시청한 CNN 인터내셔널에서 "AI가 신입사원 일자리의 절반을 없앨 수 있다"는 주장을 예고편으로 내보내는 것을 목격, 생산성 증가가 곧 수익성 증가로 이어지는지는 불분명하다는 논지로 연결
- 생산성과 수익성 혼동: 버핏의 2000년 발언(인터넷이 생산성은 높이지만 수익성은 불확실)이 AI에도 그대로 적용
- 절감분의 귀속처 불투명: AI 서비스 제공업체 간 가격 경쟁이 치열해지면 이익이 흡수될 수 있고, 채택 기업 간 시장점유율 경쟁이 격화되면 절감분이 소비자 가격 인하로 이전될 수 있음
- 오늘의 리더가 내일의 리더라는 가정 금지: 현재 선두 기업이 계속 선두일 것이라는 확신에 목숨을 걸어서는 안 됨
- 낙오주 저가매수의 함정: 선두 종목이 비싸다고 저평가된 낙오주를 사는 것은 '복권 심리'이며, 성공확률이 낮다는 건 곧 실패확률이 높다는 뜻
- 양자택일 구조: 매출·이익 없는 순수 AI 스타트업에 이진법(승/패) 베팅을 할지, 이미 이익을 내는 대형 기술기업에 AI를 부가적 요소로 투자할지 선택해야 함
금과 비트코인 — 내재가치 없는 자산
- 가치평가의 기준: 가치투자자는 현금흐름 창출 능력에서 내재가치를 도출, 건물 사례로 임대수익 대비 적정 가격을 논리적으로 협상 가능함을 설명
- 금·비트코인·오일의 공통점: 현금흐름이 없어 내재가치 산정이 불가능, 가격은 "시장이 감당할 수 있는 만큼"에 불과 — 2007년 배럴당 147달러에서 반년 만에 35달러로 떨어진 원유가 대표 사례
- 수익률 비교: 2010년 말 매수 기준 금의 연 수익률은 약 7.7%, 같은 기간 S&P500은 약 12.7% — 최근 한 달의 상승에 현혹되지 말아야 함
- 비트코인도 같은 논리: 고점 대비 약 3분의 1 하락해 10월 이후 9만 달러 수준인데, 신념이나 가치저장 수단으로서의 믿음으로 투자할 수는 있어도 분석적 근거로는 투자할 수 없음
시 체인지와 크레딧 투자 기회
- "Sea Change"(2022년 12월) 메모: 1980년 이후 지속된 금리 하락 시대의 종료를 선언, 이제 크레딧 상품만으로도 견조한 수익 확보 가능
- 렌딩 자산의 정의: 하이일드 채권 등은 이자를 약속받고 원금 상환을 기대하는 계약적 관계, 유일한 변수는 상대가 약속을 지킬 확률뿐
- 일반 투자자를 위한 조언: 신용분석은 전문성이 필요한 영역이므로 대부분의 개인은 펀드·ETF 등 관리형 상품을 활용, 평균 수익률(하이일드 약 7%대)에 만족한다면 저비용 관리형 상품으로 충분히 도달 가능
불확실성 속에서 평정심 유지하기
- 피터 번스타인의 또 다른 인용: "우리는 매일 거대한 미지의 세계로 걸어 들어간다"는 말을 자주 인용하며 불확실성을 받아들이는 태도의 중요성 강조
- 엘로이 딤슨의 정의 인용: "리스크란 실제 일어날 일보다 더 많은 일이 일어날 수 있다는 것"
- 평정심의 중요성: 흥분할 때 매수하고 우울할 때 매도하는 감정 기반 매매가 가장 역효과적, 장기간 시장에 머물며 손대지 않는 것이 개별 종목 선택보다 훨씬 중요
- 가장 어려운 질문: 최근 몇 달간 받은 질문 중 "어떻게(how)"로 시작하는 질문이 가장 답하기 어렵다고 고백 — 무엇을 해야 하는지는 말할 수 있지만 그 평정심에 어떻게 도달하는지는 설명하기 어렵다는 솔직한 인정
- 개인적 태도: 자신을 미래학자로 여기지 않으며, 아인슈타인의 "미래는 곧 다가오니 미리 생각하지 않는다"는 말을 인용해 확률분포적 사고를 강조 — 단 하나의 결과만 실현되지만 여러 결과가 '일어날 수 있음'을 받아들이는 태도가 핵심
일과 삶의 균형
- 선택의 문제: 찰리 멍거가 "일과 돈만 신경 쓰는 사람"을 "매니악"이라 불렀다는 일화, 그런 삶이 자신에게는 맞지 않는다고 밝힘
- 크리스토퍼 몰리 인용: "유일한 성공은 자신만의 방식으로 삶을 살 수 있는 것" — 다만 그 '자신만의 방식'을 알아내는 것 자체가 어려움
- 실천: 테니스, 백개먼·카드게임(친구 브루스 뉴버그와 40년간 수천 시간), 집 꾸미기, 가족·손주와의 시간을 오랫동안 병행, 이는 오크트리 공동창업자들(셸던 스톤 포함)도 초기부터 인지한 그의 성향
클로징 — 회의론과 비관론의 차이
- 자기 규정: "우리는 항상 약세론자라는 말을 듣지만 사실이 아니다. 다만 우리는 거의 예외 없이 회의적이다"라고 스스로를 규정
- 의심 많은 토마스(Doubting Thomas): 지금 시장은 "맹신적 순응(credulous conformity)의 시장"이라 평가하며, 자신이 배양해온 팔로워십은 태생적으로 회의적인 성향을 지녔다고 언급
- 소로스의 조언 인용: "버블을 보면 일찍 올라타라"는 조지 소로스의 조언을 소개하면서도, 언제가 그 시점인지 미리 알려주기보다 "그때가 되면 알게 될 것"이라 답한 일화를 소개하며 월가에서 돈을 버는 방법은 무수히 많다는 점으로 인터뷰를 마무리
투자자 관점 시사점
- 밸류에이션 함의: 하이일드 채권 수익률이 약 7%대로 형성돼 있어, 크레딧 자산만으로도 과거보다 낮은 리스크로 준수한 절대수익을 확보 가능한 국면 — 주식 편중 없이도 목표수익 달성 경로가 넓어짐
- 경쟁 지위와 마진 함의(AI 관련): AI 서비스 제공업체 간 가격 경쟁이나 채택 기업 간 시장점유율 경쟁이 격화되면 절감된 비용이 소비자에게 이전되어 기업 이익으로 연결되지 않을 위험, 순수 AI 플레이어보다 기존 우량 기술기업의 '부가적 AI 수혜' 구조가 리스크 대비 안정적
- 자본배분 원칙: 사전에 자금을 조성해두고 위기 국면에 집중 투입(2008년 리먼 사례)하는 방식은 위기 시 자금조달이 사실상 불가능하다는 점에서 유동성 타이밍 관리의 핵심 교훈
- 매출·수익 동인 구분: 생산성 향상(AI의 노동 절감)과 기업 수익성 향상은 별개 문제이며, 절감분의 귀속처(기업/소비자/경쟁사) 불확실성이 밸류에이션 프리미엄의 근거를 약화시킬 수 있음
- 리스크 성향의 사전 설계: 나이·자산·부양가족·심리적 강단을 종합해 평상시 리스크 포지션을 명시적으로 정하고, 시장 국면별 소폭 조정만 가하는 방식이 즉흥적 매매보다 우월한 프레임워크
- 관료주의 회피의 자산배분 함의: 스웬슨의 지적대로 비관행적 포지션일수록 정당화하기 어렵고 위원회형 의사결정 구조에서 채택되기 힘들므로, 알파를 추구하는 배분자는 의사결정 병목을 줄이는 거버넌스 설계가 성과와 직결
- 전문화·비효율 시장 우위: 하이일드(1978), 부실채권(1988), 신흥국 주식(1998) 진입 시점 모두 "아무도 원하지 않는 자산"이었다는 공통점은, 평판·정치적 이유로 기피되는 저유동성·저인기 자산군에서 지식우위형 초과수익 기회가 상대적으로 크다는 시사점
- 자기기만 방지 프로세스: 매일 거래해야 한다는 압박(수수료 유인, 성과 압박)에 노출된 운용역일수록 "오늘은 살 게 없다"를 받아들이는 절차적 장치(투자위원회 기준, 진입장벽 체크리스트)가 필요
기억할 발언
- (00:00) "이기려면 상승 자산을 더 많이 갖거나 하락 자산을 덜 갖거나, 혹은 둘 다여야 한다. 하지만 대부분은 둘 다 잘할 장비가 없어서 하나를 선택해야 한다."
- (03:40) "펀드의 14년 기록은 평균 37분위가 아니라 4분위였다. 대부분의 투자자는 스타를 노리다가 가끔 자기 발을 쏴서 기록 전체를 망친다."
- (09:47) "곤경에 빠지는 건 모르는 것 때문이 아니다. 확실히 안다고 믿었던 게 사실은 틀렸을 때다."
- (11:19) "평균 수심 5피트인 개울을 건너다 익사한 키 6피트 남자를 잊지 마라. 평균적으로 살아남는다는 개념은 무의미하다. 매일 살아남아야 결승선에 도달한다."
- (24:30) "적극적 운용 전략은 기관에게 비기관적 행동을 요구하며, 이는 소수만이 풀어낼 수 있는 역설을 만든다."
- (43:13) "우리는 앞으로 어디로 갈지 절대 알 수 없다. 그러나 지금 우리가 어디에 있는지는 반드시 알아야 한다."
- (48:24) "시장은 그리 순응적인 기계가 아니다. 당신이 필요하다고, 원한다고 해서 높은 수익을 내주지 않는다."
- (49:03) "인간은 자신이 바라는 것을 믿는다. 그리고 그건 해롭다."
- (52:37) "찰리는 워런에게 한 푼 남은 담배꽁초를 줍는 걸 그만두고, 대신 좋은 회사를 적당한 가격에 사라고 설득했다."
- (1:03:32) "금이든 비트코인이든 오일이든, 그 가치는 시장이 감당할 수 있는 만큼일 뿐이다. 내재가치라는 개념으로 분석적으로 투자할 수 없다."
- (1:08:07) "우리는 매일 거대한 미지의 세계로 걸어 들어간다."
- (1:15:06) "가장 진부하지만 맞는 말은, 누구도 임종의 자리에서 '일을 더 할 걸'이라고 말하지 않는다는 것이다."
- (1:17:48) "우리는 항상 약세론자라는 말을 듣지만 사실이 아니다. 다만 거의 예외 없이 회의적일 뿐이다."