하워드 막스가 말하는 투자 원칙 - 회계 대칭성에서 오크트리까지, 55년의 교훈

개요

• 게스트: 하워드 막스, 오크트리 캐피털 공동창업자, 워런 버핏이 직접 극찬한 55년 경력의 투자자
• 진행자: 사이먼 브루어, Money Maze Podcast - 딤슨 신간 발간일(3월 4일) 언급으로 미루어 2025년 3월경 공개로 추정
• 도입 프레이밍: 브루어는 변덕스러운 투자업에서 55년간 성과를 지켜내고 번성한 것을 K2·안나푸르나급 고난도 등반에 비유하며 대담을 열었고, 본인이 1985년 씨티은행에 입사(막스가 퇴사한 해)해 개인적 인연도 있다고 언급
• 대담 범위: 뉴욕 퀸즈 어린 시절과 회계 교육에서 시작해 씨티은행 니프티50 붕괴, 하이일드 채권 개척, 오크트리 창업, 사모펀드와 금리 사이클, 정보 우위의 원천, 미국 재정적자와 예외주의, 운의 역할, 인생 조언까지 폭넓게 다룸
• 핵심 톤: 막스는 스스로 "미래학자가 아니다"라고 반복해서 강조하며, 예측보다 준비와 확률적 사고를 일관되게 강조

핵심 내용

성장 배경과 회계에서 발견한 대칭의 감각

• 좌뇌형 인간: 뉴욕 퀸즈 출생, 논리와 대칭을 선호하는 성향을 타고났다고 스스로 평가
• 원조 발언 출처: 브루어는 막스가 "쇼의 절친한 친구"라 소개한 니콜라이 탕엔과의 이전 인터뷰에서도 스스로를 "논리와 대칭을 좋아하는 좌뇌형 인간"이라 표현한 적이 있다고 언급하며 화두를 엶
• 회계 수업의 전환점: 16세 고교 시절 우연히 들은 회계 수업에서 복식부기 시스템의 대칭성에 직관적으로 매료, 원리를 별도로 사고할 필요 없이 곧바로 이해했다고 회고
• 학력 경로: 와튼스쿨에서 재무 학사, 시카고대에서 회계·마케팅 MBA
• 회계와 CFA의 관계: 회계는 비즈니스의 "언어"에 해당한다는 비유. 영어를 모르고 소설을 쓸 수 없듯 회계라는 언어 없이 MBA나 CFA로 대표되는 재무 이론을 쌓을 수 없다는 논리. 회계는 필요조건이지 충분조건은 아니라는 점도 함께 강조

씨티은행 시절 - 니프티50에서 하이일드까지

• 1969년 씨티은행 입사: 당시 최우량 대형주 그룹인 "니프티50"을 취급하는 주식부서에 배치
• 좌천의 전화위복: 니프티50 실적이 극도로 부진해 관련 인력 대부분이 정리됐으나, 미국 대기업 특유의 종신고용 관행 덕분에 해고 대신 채권부서("시베리아"라 자조)로 전보. 위원회 멤버십과 예산을 잃었지만 오히려 안도했다고 회고
• 전환사채펀드 신설 및 운용 규모: 당시 최고투자책임자가 이전 직장에서 전환사채로 좋은 경험을 한 적이 있어, 씨티은행에 없던 전환사채펀드를 막스에게 맡김. 40개 종목, 약 1,500만달러 규모에 불과했지만 큰 지위·예산·위원회 멤버십을 잃은 대신 소수 종목을 깊이 아는 데 집중할 수 있어 오히려 만족스럽게 여김
• 마이클 밀켄 정찰 임무: 상사가 밀켄이 하이일드 채권으로 무엇을 하는지 파악하라고 지시. 이유는 두 가지 - 전환사채 운용 규모가 작아 인력이 과소고용 상태였던 점, 그리고 비우량기업에 대출하려면 전통적 채권분석(과거 자산·이익 중심)을 넘어 주식식 미래지향적 분석이 필요했던 점. 이 계기로 하이일드 채권산업 초창기에 합류했고, 스스로 이 전환점을 "포워드 씽킹 채권분석이 더 이상 모순어법이 아니게 된 순간"이라 표현

"좋은 것을 사는 것"과 "잘 사는 것"의 차이

• 니프티50의 뼈아픈 교훈: 1969년 입사 당시 미국 최고 우량주로 꼽히던 IBM, 제록스, 코닥, 폴라로이드, 머크, 릴리, HP, 퍼킨엘머, 텍사스인스트루먼트, 코카콜라, AIG 등을 매수해 5년 보유했으나 약 95%의 손실을 기록
• 교훈 형성의 태도: "경험이란 원하는 것을 얻지 못했을 때 얻는 것"이라는 격언을 인용하며, 고통스러운 교훈이라도 일찍 배우고 주의를 기울이는 태도가 중요하다고 강조
• 핵심 원칙 정립: "무엇을 사느냐가 아니라 얼마에 사느냐가 중요하다"는 원칙, 좋은 기업을 사는 것과 좋은 가격에 사는 것은 완전히 별개의 문제라는 결론
• 대조 사례로 확인: 1978년 하이일드 채권을 통해 미국에서 가장 열등한 공개기업들에 투자하면서도 신용분석에 기반한 매수가 덕분에 안정적이고 꾸준한 수익을 실현. 이 극명한 대비를 통해 원칙을 문서화

컨트래리언 포지셔닝과 매도의 기술

• 정크본드에 대한 노골적 회의: 밀켄과 함께 정크본드를 취급하던 시절, "젊은이, 그걸로 돈은 벌겠지만 점잖은 일은 아니다"라는 식의 노골적인 회의에 부딪혔다고 회고. "선구자가 화살을 맞는다"는 표현으로 당시 분위기를 요약
• 군중 추종의 수학적 역설: 남들과 같은 행동으로는 정의상 독보적 성공이 불가능하다는 논리. 독보적 성공은 오직 남들이 하지 않는 일을 해서 그것이 좋은 결과로 이어질 때만 가능
• 버티는 힘이 진짜 난제: 승자를 언제 팔지 결정하는 것보다, 아직 효과가 나지 않는 포지션을 얼마나 오래 버틸 수 있는지가 훨씬 큰 난제라고 강조. "시대를 너무 앞서가는 것은 틀린 것과 구별되지 않는다"는 1970년대 초 배운 격언을 인용하며, 옳다는 확신이 있어도 시장이 반년, 1년, 2년씩 반응하지 않을 수 있어 강인한 정신력과 상업적 지속력이 필요하다고 설명. 다만 같은 포지션을 20년간 버텼는데도 통하지 않는다면 그것은 그냥 틀린 것이고 사업에서 퇴출된다는 균형점도 필요하다고 부연
• 매도를 다룬 글의 희소성: 투자에 관해 쓰인 모든 책과 글 중 매도를 다룬 비중은 1%도 안 되고, 대부분 무엇을·언제·어떻게 살지에 관한 내용이라고 지적
• 매도 원칙(메모 "Selling Out", 2016-17년경): 대다수 투자자는 오르면 "바보처럼 보이기 싫어서" 이익을 실현하고, 내리면 "손실이 더 커지기 전에" 매도한다고 지적. 오르든 내리든 매도한다면 두 논리가 상반되므로 둘 다 옳을 수 없다는 반박
• 정당한 매도 사유: 예컨대 은퇴에 1,000만달러가 필요한데 현재 1,500만달러를 보유하다 600만달러로 줄면 더는 충분치 않은 경우처럼, 투자 본질과 무관한 상황적 이유는 정당. 그 외에는 원 투자논리를 재점검해 "오늘 다시 이 가격에 사겠는가"를 묻는 방식이 유일하게 타당한 매도 판단 기준
• 중간 지대의 보유 논리: 10에 사서 20이 된 종목이 25까지 갈 여지가 있다면, 20에서 25로 가는 구간을 위해 신규 매수는 하지 않더라도 보유는 정당화될 수 있다는 절충적 시각 - "오렌지에 아직 즙이 남아있다"는 비유로 표현. 모든 자산이 반드시 매수 아니면 매도라는 이분법을 거부

시장 사이클과 감정의 진폭

• 볼테르 인용: "역사는 반복되지 않지만 인간은 반복된다"는 문구를 인용하며 사이클이 반복되는 근본 이유를 설명
• 저서 『Mastering the Market Cycle』(2018) 핵심: 사이클은 과잉과 그에 대한 교정에서 비롯되며, 이 과잉은 대체로 감정적·심리적 성격을 띤다고 설명. 경제는 완만하게 등락하고 기업 실적은 영업레버리지·재무레버리지 때문에 조금 더 크게 등락하지만, 주가는 훨씬 큰 폭으로 오르내리는데 이는 인간의 과도한 흥분과 낙담 때문이라는 논리
• "온 더 카우치" 메모(2015-17년경): 시장은 가끔 "정신과 상담"이 필요하다는 비유. 실제 세계는 "괜찮음"과 "별로임" 사이를 오가지만, 투자자 심리는 "완벽함"과 "절망" 사이를 오간다는 표현으로 이 간극을 설명
• 관련 후속 메모: 이 "완벽함-절망" 표현이 "온 더 카우치"에서 나온 것인지, 그 후속으로 쓴 "시장이 아는 것은 무엇인가(What Does The Market Know)" 메모에서 나온 것인지 스스로도 정확한 출처를 확신하지 못한다고 솔직히 언급
• 시사점: 인간이 증권 가격을 매기는 한 낙관과 비관의 과잉은 계속되고, 이는 냉정함을 유지하는 투자자에게 지속적인 기회로 남는다는 결론

확실성에 대한 경계 - 금지 단어와 지적 겸손

• 투자위원회에서 배제할 단어: never, always, forever, can't, won't, will, has to - 이 단어들은 절대성과 확신을 내포하는데, 불확실한 세계에는 어울리지 않는다는 논리
• 트웨인 격언(추정 인용으로 명시): "역사는 반복되지 않지만 라임을 맞춘다", "곤경에 빠뜨리는 것은 모르는 것이 아니라 확실히 안다고 믿었던 틀린 것"이라는 격언을 인용
• 자기 무지의 솔직한 인정: 모르는 것을 브루탈하게 솔직히 인정하는 태도가 자기 보호와 성공에 핵심적이라고 강조. 런던-리즈 운전 비유 - 모르면 지도·GPS·길안내를 활용해 천천히 운전하지만, 안다고 착각하면 지도도 GPS도 없이 과속하다 엉뚱한 데번 지방에 도착한다는 자기 풍자
• 두 부류의 위험한 사람: 아무것도 모른다고 여기는 사람과 모든 것을 안다고 여기는 사람 둘 다 실패한다는 격언 인용. 나심 니콜라스 탈레브가 "불확실성이 싫으면 치과의사가 되라"고 말했다는 언급도 함께 소개
• 지적 겸손의 재정의: "지적 겸손이란 곧 상대방이 옳을 수도 있다는 태도"라는 정의로 마무리

예측할 수 없지만 준비할 수 있다

• "지식의 착각" 메모: 브루어가 인용한 "아무리 정교해도 모든 지식은 과거에 관한 것이고 모든 결정은 미래에 관한 것이라는 사실은 바뀌지 않는다"는 문구는 막스의 메모 "지식의 착각(The Illusion of Knowledge)"에서 나온 것
• 출처 정정: 뉴욕 양키스의 전설적 포수 요기 베라의 "나는 내가 했다는 말의 절반은 한 적이 없다"는 농담을 먼저 인용해 분위기를 푼 뒤, 진행자가 인용한 문구는 아이젠하워가 아니라 GE 회장 윌슨의 발언이며, 매스뮤추얼 생명보험 광고 문구("You can't predict, you can prepare")에서 차용해 2002년경 메모 제목으로 사용했다고 직접 바로잡음
• 준비의 재정의: 하나의 결과를 예측해 그에 맞춰 대비하는 것이 아니라, 다양한 시나리오에 대응할 수 있는 포트폴리오와 접근법을 갖추는 것이 진짜 준비라는 논리
• 단일 시나리오 투자의 위험: 경제, 금리, 시장, 개별 산업, 개별 기업 다섯 가지를 모두 정확히 맞혀야 부자가 된다는 구조는 확률적으로 매우 취약하며, 예상 밖 상황이 하나라도 발생하면 포트폴리오 전체가 어긋날 수 있다고 경고
• 목표 포트폴리오 구성: 가장 유력한 시나리오에서 잘 되고, 다른 가능 시나리오에서도 그럭저럭 괜찮으며, 예상 밖 시나리오가 닥쳐도 치명적이지 않은 구성을 지향해야 한다는 원칙. 다만 모든 시나리오에 최적으로 대비하는 것은 불가능하므로 어떤 범위에 대비할지 선택이 필요하다고 부연

사모펀드 붐과 금리 사이클의 역할

• 질문 배경: 콤 켈러허(UBS 회장, 전 모건스탠리 사장)가 사모펀드 만기 도래로 약 3만 개 기업이 매수자를 찾아야 하는 상황을 지적했다는 진행자의 질문에서 시작
• "실버불릿" 비유: 무위험 고수익을 약속하는 "실버불릿"은 정의상 존재할 수 없다는 논리 - 어린 시절 TV 서부극 "론 레인저"의 은탄환에 빗대 설명하며, 그럼에도 "희망은 영원히 샘솟는다"는 어머니의 말버릇처럼 투자자들은 늘 실버불릿을 찾아 헤맨다고 지적. 2004년부터 2021년까지 사모펀드가 바로 그 실버불릿 취급을 받았다고 설명
• 40년간 이어진 금리 하락의 배경: 1980년 본인이 받은 개인 대출 금리는 22.25%였으나 2020년에는 2.25%로, 약 2,000bp가 40년간 대체로 단조롭게 하락. 이는 할인율 하락에 따른 자산가치 상승(자산 보유자에게 유리)과 조달비용 하락(차입자에게 유리)을 동시에 가져와, 차입으로 자산을 보유하는 사모펀드 구조에 이중 호재로 작용
• 사모펀드의 4가지 수익원: 저평가 매수, 레버리지를 통한 자기자본 수익률 확대, 경영 개선을 통한 가치 부가, 비저평가 또는 고가 매도. 다만 저금리 환경이 이 구조를 실제로 이상적으로 만들어준 측면이 크며, 사모펀드 업계가 금리 하락을 예견해서라기보다 우연히 이상적인 환경을 만난 것에 가깝다는 견해
• 다른 환경에 같은 전략을 쓰는 위험: 아인슈타인의 "같은 일을 반복하며 다른 결과를 기대하는 것이 광기"라는 정의를 인용한 뒤, "다른 환경에서 같은 일을 하며 같은 결과를 기대하는 것" 역시 또 다른 형태의 광기라고 자신의 논리를 덧붙임 - 1980년 이후 업계에 들어와 45년 경력(70세 안팎)이 아닌 이상 대다수 운용역은 하락 또는 초저금리 환경만 경험했으므로, 고금리 국면에서 같은 전략을 반복하며 과거와 같은 성과를 기대해서는 안 된다는 경고
• 2022년 12월 메모 "Sea Change": 연준 기준금리가 2009년 초 금융위기 대응을 위해 인하된 이후 2021년 말 인플레이션 대응으로 인상되기까지 약 13년간 대부분 제로 수준(평균 약 0.5%)이었다고 명시. 향후 10년은 금리가 구조적으로 하락하거나 초저금리로 유지되지 않을 것이라는 전망을 담았다고 설명
• 결론: 저가 매수와 가치 부가 역량이 있는 사모펀드는 계속 좋겠지만, 금리 하락이 주던 부가적 호재는 사라지고 "실버불릿" 신화는 깨질 것이라는 견해

정보 우위의 세 가지 원천

• 존재하지 않는 메모 정정: 진행자가 "성공적인 투자는 계산 불가능한 정성적 요소들과 미래 전개 방식에 대한 우월한 판단에 관한 것"이라는 문구를 "루킹 어헤드"라는 메모에서 인용했다고 소개하자, 막스는 그런 제목의 메모는 쓴 적이 없다고 직접 정정 - 요기 베라의 농담을 다시 인용하며 "내가 안 한 말을 한 걸로 착각했나 보다"라며 웃어넘김
• 메모 "Something of Value"(2021년 1월) 배경: 팬데믹 초기인 2020년 3월 13일부터 아들 앤드루 가족과 3대가 함께 지내며 나눈 가치투자 대화에서 착안했다는 일화
• 정량 정보로는 우위를 만들 수 없는 이유: SEC 공정공시 규정(Reg FD)에 따라 모든 투자자가 같은 시점에 같은 정보를 받아야 하므로, 공개된 현재 시점 정량 정보만으로는 초과수익을 낼 수 없다는 논리
• 우위의 첫 번째 원천: 같은 정보를 남들보다 더 잘 해석하고 그 중요성을 더 잘 추출하는 능력
• 우위의 두 번째 원천: 정성적 요소(연구 역량, 제품 파이프라인, 경영진, 창의성 등) 판단 능력. 메모 "Investing Without People"(2016-17년경)에서 다섯 개 벤처 사업계획서 중 어느 것이 "제2의 아마존"이 될지 컴퓨터가 사전에 가려낼 수 없다고 주장했다는 언급. 다만 사람도 대부분 이를 못 하며, 컴퓨터를 배제하고 사람에게 맡기는 것만으로는 충분치 않고 예외적으로 잘 해내는 사람이 존재할 가능성만 열어준다는 단서
• 우위의 세 번째 원천: 미래에 대한 남다른 통찰. 아들 앤드루가 학생 시절 "포드가 신형 머스탱을 낸다"는 이유로 포드 주식 매수를 제안했을 때 "그건 이미 모두가 아는 사실"이라고 답했다는 일화로 설명 - 이미 알려진 정보는 이미 주가에 반영돼 있어 우위가 되지 않음
• 투자라는 일의 모순: "투자란 미래 사건으로부터 이익을 보기 위해 자본을 배치하는 일인데, 미래는 알 수 없다는 것이야말로 이 업의 가장 큰 모순"이라며, 누구도 완벽하게 해내지 못하고 일부가 남들보다 더 나은 통찰을 가질 뿐이라고 인정
• 컴퓨터와 상위권의 벽: 세상에서 가장 뛰어난 컴퓨터도 가장 통찰력 있는 개인만큼 통찰을 갖지는 못하겠지만, 전체 사람의 80-90%보다는 나은 통찰을 가질 수 있다는 점이 이 업의 진짜 난제이며, 상위 극소수 안에 들 자신이 없다면 이 업에 뛰어들지 않는 편이 낫다고 조언

미국 예외주의와 재정적자

• 엘로이 딤슨(케임브리지대 저지경영대학원 교수) 질의: 25년 전 발간한 『낙관론자들의 승리』에서 장기 성과를 집계한 여러 국가 중 미국이 최고 성과를 냈으며, 이번 신간(3월 4일 발간 예정)에서도 이 예외주의가 지속됐음을 확인했다는 배경 설명과 함께, 이 예외주의가 앞으로도 이어질지에 대한 막스의 견해를 물음
• 막스의 태도: 스스로 "미래학자가 아니다"라며 의견은 밝히되 단 10센트도 베팅하지 않는다는 원칙을 재확인
• 미국 예외주의의 근거: 자유시장·민간소유·자본주의·경제적 인센티브의 결합, 신뢰할 수 있는 법치, 혁신 정신, 건국 250년이라는 상대적으로 짧은 역사, 교육기관, 개척자와 위험감수자를 우대하는 문화 - 이 조합이 제1차 세계대전 종전 이후 약 100년간 미국을 경제뿐 아니라 문화·과학 전반에서 우위에 서게 했다는 설명
• 지속 여부에 대한 절충적 판단: 지속을 단언하지도, 종료를 단언하지도 않는 태도. "나무가 하늘까지 자라지는 않는다"는 표현으로 확률적 한계를 인정하되, 예외주의가 꺾이려면 이 요인들이 약화되는 동시에 다른 나라가 같은 조합을 갖춰야 하는데 마땅한 대체 후보가 보이지 않는다는 견해
• 재정적자 문제 제기: 2000년 클린턴 정부 이후 미국 재정흑자를 낸 적이 없고, 최근 재정적자가 거의 2조달러 규모로 확대됐다고 지적. 케인스의 적자지출론 - 불황기엔 지출을 늘려 경기를 부양하고 호황기엔 흑자를 내 부채를 상환한다는 순환 논리 - 중 후자(호황기 상환)는 대체로 잊혔다는 비판
• 트럼프 행정부 변수: 정부지출 삭감을 시도 중이나, 하원이 통과시킨 예산 골격은 향후 10년간 지출 2조달러 감축 대비 감세 4.5조달러로 재정건전성 개선과는 거리가 있다는 평가. 다만 부채 증가 속도가 GDP 성장률보다 느려지는 정도로만 개선돼도 상당한 성과로 볼 수 있다는 절충적 시각을 제시하며, 트럼프가 "공짜로 더 퍼주겠다"가 아니라 "합리적 절제"를 공약하는 정치 경쟁 구도로 전환하는 계기가 될 가능성도 언급

운이 하는 역할과 이를 대하는 태도

• 메모 "Getting Lucky"(2014년 1월): 스스로를 "세상에서 가장 운 좋은 사람"이라 표현하며 열두 가지가 넘는 행운의 사례를 나열했다고 소개
• 인구통계학적 행운: 2차대전 중 잉태돼 전후 세계 경제 호황의 맨 앞줄에 서게 됐다는 점을 말콤 글래드웰의 『아웃라이어』가 말하는 "적시적소(right time, right place)"의 이점으로 설명. 뉴욕 퀸즈 공립학교에서 무상으로 좋은 교육을 받은 점, 합격 가능성이 낮다고 들었던 와튼에 실제로 합격한 점, 씨티은행 주식부서에서 좌천된 것이 오히려 하이일드 채권 개척의 계기가 된 것까지 모두 행운의 연쇄로 설명
• 오크트리 창업의 행운: 30년 전 파트너들과 오크트리를 창업할 당시, 세계가 주식과 채권을 넘어 "대체투자"라 불리는 영역을 원하게 될 것을 예견해서가 아니라, 잘할 수 있고 돈을 벌 수 있는 일을 하려다 보니 이후 20년간 세계가 그것을 원하게 됐다는 점을 강조
• 성과와 미래의 우연한 마주침: "성과란 포트폴리오가 미래와 마주쳤을 때 일어나는 일"이라는 정의를 제시하며, 사전에 특정 미래를 정교하게 예견해 대비했다기보다 최선을 다해 좋은 일을 하다 보니 유리한 환경을 우연히 만난 것에 가깝다고 재차 강조
• 운을 부르는 태도: "운은 준비가 기회를 만났을 때 일어나는 일"이라는 격언을 인용. 술집에서 실수로 잘못 던진 다트가 벽에 걸린 과녁을 떨어뜨리며 결국 정중앙에 꽂히는 비유로, 특정 미래를 정확히 예견해 완벽하게 대비한 것이 아니라 좋은 일을 하려 애쓰다 보니 기회가 왔을 때 준비돼 있었던 것이라는 해석을 제시

데이터와 지혜의 차이

• 질문의 배경: 브루어가 T.S. 엘리엇의 시 「바위」 중 "우리가 정보 속에서 잃어버린 지식은 어디 있는가"라는 구절을 인용하며 정보 과잉 시대에 무엇을 어떻게 걸러내야 하는지 질문
• 월스트리트저널 실적표 일화: 젊은 시절 실적 시즌마다 수십 개 기업의 매출·이익·EPS를 표로 봤지만, 어느 순간 "시장이 기대한 수치를 모르면 이 숫자 자체는 아무 의미가 없다"는 것을 깨닫고 단순 열람을 중단했다고 회고. 작년 20을 벌고 올해 30을 벌었어도, 시장이 20을 기대했으면 호재지만 40을 기대했으면 큰 실망이라는 예시로 설명
• 버핏·멍거에게서 배운 것: LA에 함께 거주하며 가깝게 지낸 찰리 멍거가 "지혜는 많은 사실을 축적하는 데서 오지 않는다"고 말했다는 회고. 막스가 『워런 버핏 웨이』 서문에 쓴 글에서 버핏의 특별함은 "어떤 소수의 요소가 중요한지 가려내고 그것만 철저히 파고드는 능력"이라고 정의했다고 소개
• 실무 함의: 백과사전식으로 모든 사실을 아는 것이 정보력이 아니라, 소수의 핵심 변수를 가려내고 그 변수의 미래를 통찰하는 능력이 성공의 핵심이라는 결론

인생의 인연·추천 도서·후배에게 남기는 조언

• 가장 인상 깊은 인물: 제이콥 로스차일드를 꼽으며, 뛰어난 투자자이자 금융에 정통했을 뿐 아니라 예술·시민사회 공헌 등 다방면에 조예가 깊은 "르네상스형 인간"이었다고 평가. 2006-2018년 매년 1/3을 런던에서 거주하며 많은 시간을 함께 보냈다고 회고
• 추천하고 싶은 책: 존 케네스 갤브레이스의 『금융 도취의 짧은 역사(A Short History of Financial Euphoria)』. 약 100쪽 분량의 짧은 책을 선호한다고 밝히며, 시장을 지배하는 심리적 등락을 이해하는 데 큰 영향을 줬고 지난 30년간 이를 강조하는 태도의 밑거름이 됐다고 평가
• 후배에게 줄 조언: 금융업에 갓 입문하는 후배에게 먼저 애초에 이 업을 시작할지부터 다시 물어봐야 한다고 전제. 소설가 크리스토퍼 몰리의 "인생에서 유일한 성공은 자신만의 방식대로 사는 것"이라는 말을 인용하며, 진로를 사회적 기대·친구·동창·부모의 기준이나 돈을 좇아 정하지 말고 스스로를 진정으로 충족시킬 일이 무엇인지 찾아야 한다고 조언
• 조언의 한계도 인정: 스물두 살에 예순 살의 자신을 충족시킬 일이 무엇인지 알기는 어렵다는 점을 인정하면서도, 또래 압력이나 돈을 무비판적으로 좇는 것보다는 그 답을 찾으려 시도하는 편이 낫다고 결론

투자자 관점 시사점

• 금리 사이클과 밸류에이션: 1980-2020년의 40년간 이어진 금리 하락은 할인율 하락을 통해 자산 밸류에이션 전반을 지지했으나, 2022년 이후 구조적 반전 국면에서는 할인율 상승에 따른 자산가치 재평가 압력이 상존
• 차입 구조 비용 리스크: 사모펀드의 핵심 수익원인 레버리지를 통한 자기자본 수익률 확대는 저금리 시절 이중 호재였으나, 고금리 국면에서는 조달비용 상승으로 동일 전략의 수익성이 구조적으로 낮아지고 만기 도래 물량의 매각가·멀티플에도 하방 압력
• 금리 레짐 전환 인식의 중요성: "같은 일을 다른 환경에서 반복하며 같은 결과를 기대하는 것도 광기의 한 형태"라는 지적처럼, 2009-2021년 초저금리 국면에서 검증된 전략(특히 레버리지 기반 사모펀드)을 고금리 레짐에서 그대로 반복 적용하는 것은 성과 재현을 담보하지 못하는 별개의 리스크
• 경쟁우위 원천의 재정의: 공시 규정(Reg FD)으로 정량 정보는 모든 투자자에게 동시 공개되므로 경쟁우위가 될 수 없고, 정보 해석력·정성적 판단·미래 통찰이라는 세 축에서만 초과수익 창출이 가능하다는 점은 리서치 프로세스 설계와 애널리스트 역량 배분에 시사점
• 거시 리스크로서의 재정적자: 미국 재정적자 확대(약 2조달러 규모)와 국가부채 증가 속도는 장기적으로 국채 금리, 인플레이션 기대, 달러 자산 밸류에이션 전반에 영향을 미칠 수 있는 잠재 리스크 요인으로 지속 점검 필요

기억할 발언

• "군중을 따라가면서 독보적으로 성공하기는 불가능하다. 유일한 방법은 남들이 하지 않는 일을 해서 그것이 좋은 결과로 이어지게 만드는 것이다."
• "시대를 너무 앞서가는 것은 틀린 것과 구별되지 않는다."
• "곤경에 빠뜨리는 것은 모르는 것이 아니라, 확실히 안다고 믿었던 틀린 것이다."
• "예측할 수는 없지만 준비할 수는 있다."
• "무엇을 사느냐가 아니라 얼마에 사느냐가 중요하다."
• "경험이란 원하는 것을 얻지 못했을 때 얻는 것이다."
• "성과란 포트폴리오가 미래와 마주쳤을 때 일어나는 일이다."
• "같은 일을 다른 환경에서 반복하며 같은 결과를 기대하는 것도 또 다른 형태의 광기다."
• "나는 세상에서 가장 운이 좋은 사람이라 믿는다."
• "지적 겸손이란 곧 상대방이 옳을 수도 있다는 태도다."
• "인생에서 유일한 성공은 자신만의 방식대로 사는 것이다."